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lanxin

（最早编写于2007.6.14)
深发展的评价



有悟性一看就知道，没悟性的讲也没有用，历史，一切都是历史！

前言

我相信，我们中的大多数人都没有显赫的家世和敌国的财富，然而，我们仍然向往过不一样的人生：行万里路，读万卷书；携子之手，坐看风云起。为此，我们就要拥有自由的时间和空间，这个自由的时间和空间大小，决定于我么可以支配的财富大小，充裕的财富，使我们不必担心各种物质和心理负担，我们的财富足以支撑它！

关于财富的取得，就我的能力范围，以及流动性的考虑，就从资本市场开始吧！这是自己读书和实践的轨迹，与有缘者分享。

在选择公司之前，我们可以看看全球市值排名前1000位的公司，历史总是惊人的相似，什么样的公司会成为大公司？

深发展是我目前管理的资产中，进行超级配置的，也是唯一配置的金融资产，在我看来，它是银行业的真正翘楚，也是自己管理资产中的顶级藏品，套用周星驰的经典台词，“如果问我持有期限的话，至少是5年，如果有一项意外条款的话，那就是市场先生疯狂的报出了我无法忍受的泡沫价格。”

作为开场白，我要感谢两个我不用付薪水的助手：市值世界排名第一的花旗银行和弱智的金融圈和媒体，没有花旗银行对广东发展银行的收购，我就无法最终确定深发展的价值；没有弱智的金融圈和媒体，我就无法在合理的安全边际内建立头寸。

在此还要鼓励弱智的金融圈和媒体：你们对深发展的冷眼和口诛笔伐工作还要继续进行，而且力度要加大，我已筹备了资金，希望在你们的不懈努力下，能把市场先生打昏，给深发展报一个进入我安全边际的价格，虽然我已经进行了超级配置，但仍希望继续配置深发展，我依旧在苦苦等候。(等待是价值投资的精髓)

深发展的价值!

花旗财团以31亿美元的价格收购了广发银行85.6%的股份，深发展的资料都是公开的，不要太懒了，上官方的巨潮网上看看就知道了，我不多说，按当时的汇率计算，估计31亿美元大概为241亿人民币，这就是千疮百孔的广发行的价值，而且广发还不是上市银行，深发展的质地比广发要好很多，当时深发展的市值多少？不超过240亿人民币，深发展值多少钱？不用我分析了，花旗财团花巨额咨询费用找国际投行算过了。

弱智的金融圈和媒体

我们处在一个信息泛滥的时代，报纸，电视，网络传播着各种各样的信息，它们评价国际经济的趋势，汇率，贸易保护，还有铁矿石的涨价，有色金属的期货，国际原油期货，这个公司如何，那个公司的股票如何，券商分析师在不断的给公司作预测，用K线图描述主力和大资金的动向，还有一些所谓的经济学家预测房价泡沫以及大盘的顶点。

你是否对这些信息感到迷茫和困惑，甚至于跟随呢？

金融圈和媒体对于很多事物的判断是荒谬可笑的，不过从其自身的利益出发，他们需要吃饭和生活，需要引起大众的注意，更需要庞大的佣金和咨询费用，没办法，屁股决定脑袋，立场决定论点。

价值投资者是喜欢弱智的金融圈和媒体的，它们加重了市场先生的病情，并且在市场先生病重的时候拔掉氧气管，将其推入太平间；在其亢奋的时候继续给他服用兴奋剂，因为弱智的金融圈和媒体的治疗手段极其简单：顺势治疗――涨时看涨，饮鸠止渴；跌时看跌，落井下石。

弱智的金融圈和媒体是价值投资者的助手，它诱使市场先生开出荒谬的价格，价值投资者可以安心的进场下大注，以合理的价格买入优秀公司，在市场先生无比亢奋时冷静退场。即使在喧嚣的牛市和震荡市中，弱智的金融圈和媒体也是友好的，它将一些优秀的公司打入冷宫，将这些公司说的一无是处，而其根据各种莫须有的利空将公司的PE打的很低，价值投资者一边惊讶，一边安心的买入。

投资人，弱智的金融圈和媒体是你的主人还是你的助手呢？

深发展的管理层!

其实，05年以来深发展的良性发展，纽曼的作用是关键性的，法兰克-纽曼在业内一向以铁腕治乱著称，先后从生死边缘挽救了3家银行。

与国内所有其它上市银行的管理层相比，纽曼相当于全盛时期的拳王阿里，而其它银行的管理层相对于纽曼而言，相差的水平太多。回忆巴菲特在收购一些大型公司的时候，收购条件之一，就是保留原有的杰出管理层，以及费雪在《怎样选择成长股》中，花大量的笔墨强调管理层的意义，确实是投资的重要依据。

“长期以来，风险管理能力一直是典型好银行的优势。大家都知道，银行经营的是风险业务，信贷风险管理也许仍是国内银行最重要的风险管理领域，目前正在不断改善。”

“不良资产好比一个水缸，处置的第一件事是把水龙头关掉，这样就不会有新的不良资产流进来；第二步是把水缸的塞子拔起来，让原有的不良资产流出去。”

“在我的职业生涯中，我曾帮助不少银行改变困境，但问题银行都各有不同的问题。这些年来，我意识到解决问题最好的办法是认真研究各家银行的特有问题，并持续关注根本性的基础问题。”

“我们一直高度关注那些真正为银行带来价值的事情，就是“人”和“流程”。2005年，我们将一些合适的、具备适用经验的人选充实到重要岗位上，并建立开展业务的正确流程。我们需要有能力的人承担起决策责任，改善银行各方面的业务，在这两个方面我们都取得了显著的成绩。”

“我们强调实质性的“流程”，不是仅追求程序的表面合法，而是更关注对商业问题的研究、各项方案的比较等更为实质性的分析。”

“我在深发展的主要优势在于我了解银行业务，了解管理和领导层面的问题，尤其是具有帮助困难银行处理问题走向成功的经验。”

“资本充足率的提高非常显著，尽管离4%的核心监管指标还有一定距离，但是我们增长的趋势非常强劲。”

“新桥的风格不是通过对被投资公司的弱化，赚取"快钱"，而是实实在在地扭转局面，让公司具备可持续的发展能力。”

“在韩一银行（由纽曼打理）的案例中，很多关键问题与深发展完全不同。比如说，韩一银行没有不良贷款的问题，因为当时ZF已经同意对不良贷款的影响承担责任。此外，韩一银行的资本是充足的。但是，韩一银行当时几乎没有盈利能力。贷款业务很少，费用相比收入而言基数过大，而成本收入比很糟。(查一下现在深发展的成本收入比)对于韩一银行而言，非常关键的是尽可能地发展业务。之后，韩一银行的业务确实从几乎空白发展到非常强劲。”(深发展的影子,熟悉否?)

深发展人非常善于把握成功的潜在机会，并能够将其付诸实施。深发展不仅仅将享受快速增长的收益，也将按照任何一个经济体系对银行的要求那样，更为有效和明智地使用资本，成为一个均衡发展的银行。这是一家有着良好基础和巨大潜力的银行，我真诚相信它能够成为一家伟大的银行。”

长期投资的股东，在股改时，要竭尽全力挽留纽曼！这是深发展未来成为一个大银行的重要保证，不要计较眼前的一点小利！

关于GE money

关于引入GE money战略投资和与GE money进行广泛的技术合作，如何分析？关于GE money的答案，《杰克韦尔奇自传》有一章专门描述，看过之后，如果还不明白，我也没办法。

深发展与国内其它银行的比较

国内的金融研究员在研究银行的时候，往往干脆就不研究深发展，道理很简单，深发展的资产质量差，但是他们犯了两个严重的错误：窟窿都是新桥和纽曼进入之前捅的，而纽曼接手后，经营优异，从人员和流程都建立起来了，内控和信用，成本控制等更是严格，银行业最关键的核心建立起来了，其它银行在资本市场大量、反复的融资，而深发展没有，它是自己的积累，是国内银行内最干净的，经营已上轨道，现在处于换档加速阶段，即便是招行（可谓热门行业的热门股，但是这个PE和PEG，作为价值投资者，你要吗？），它没有反复融资，也难有这个成绩；包括招行和其它银行的管理层和团队与深发展比，差距还是很大的，而且，即使将来新桥退出，根据目前的运作，GE money接手的可能性也是有的，而且个人以为，还很大，这个管理层和团队更强，否则为何深发展要引入GE money战略投资，技术支持，前期磨合？说到底，还是巴菲特的那句话“我宁肯要模糊的正确，也不要精确的错误”。国内的分析师（国外也一样），除了财务报表外，研究水平十分有限，其它银行的研究资料太多，自己找和深发展的差距吧。

朋友当中，优秀公司的股票拿不住而错失财富大幅增长的，过去有，现在有，未来还会有，面对市场的上下起伏，金融圈和媒体的摇摆，投降的更是不少，原因？借来的火种，照不亮心灵，当投资人无法理解的时候，他很少能坚持，真正的投资需要对自己建立在理性价值观基础上的判断顽强坚守。

巴菲特在致股东的信中，坦承“如何强调一个公司的管理层都不过分”，是受了费雪的深刻影响的，因为在他接触费雪的思想之前，“捡烟头”是其主要的投资思想之一，费雪在《怎样选择成长股》一书中，对于管理层的考察，写的精妙绝伦，不可不看，如果在一个好的行业中，投资人选择了明星经理人打理的公司，那么投资成绩要超过该投资行业的平均成绩很多。

人分四种：有德有才，圣人；有德无才，君子；无德有才，小人；无德无才，不是东西。

作为股东，投资人要自问：这个公司的管理层属于哪一种呢？

两个问题

写完深发展的研究之后，有执着的读者提出了一些问题，这些都是好问题，在这里回答。

如何理解"现在市场真正缺少的是好的项目，而不是资金" ？

我的所有投资都是从收购企业的角度出发的，我投资最看重三点：企业的质地和远景（我要求至少能明确的看到5年），管理层和团队（我要求是superstar型的CEO和强大的团队）和安全边际（满意的折扣），在当初投深发展时都具备了，今年的年报也验证了前期（去年）的判断。深发展是一个优秀的企业，不客气的说，在国内银行的CEO中，纽曼的能力和诚信是最高的(有德有才----圣人)。等着投入资金的有GE money，还有看到深发展价值的、大的流通股东，他们明确提出要认购权证，所以深发展缺的不是资金，而是资金在等候得到该企业所有权的机会。

关于读者“不盲从主流意见，也不要为反其道而排斥主流。”的问题。

在我看来，主流的和正确的是两个概念，主流有一把尺子，我自己有一把更严格的尺子，而且我只认自己的尺子，如果有重合我也认可（我的投资没有主流这一说，其实金融圈和媒体是非常之弱智的），万科是我除了深发展之外的重仓配置，它符合我的尺子，万科现在被主流快捧的上天了，但是除了一些小的瑕疵外，名实大体相符，我继续作股东。

至于估值（安全边际），需要投资人自行判断，如何权衡？“上帝的归上帝，恺撒的归恺撒”   

金融时代，峥嵘岁月

看了深发展，招行，工行的季报，不由得感叹：这是一个金融的时代，净利润方面，深发展129％的增长，招行87％的增长，连大象工行都有51％的增长，在这繁荣的背后，是中国经济强劲的增长，各国的银行最能反映实体经济的基本面，而深发展的良性增长在继续，季报我看重的是优秀人才的进入，巴内姆何许人也？季报中的附件2中有详细的说明，这种人才的加入，是公司之福，也是公司未来运作的准备之一，新桥是要退出的，但是那又有什么关系？只要新来的大股东对公司的发展有利，就是所有股东的预期，万科找到华润不是双赢吗？唯一惋惜的是从流通股东看，QFII一直在加仓，为何这种从优秀到杰出的公司，国人不能最大程度享受公司成长带来的财富大幅增长呢？眼光是我能给的唯一的解释。

目前深发展的市值才将近500亿，保守估计，07年最后一天收市前将达到1000亿以上，这是我基于历史和公司基本面的判断，对于深发展这种战略性的投资，现在最好的策略就是懒惰，随着深发展的基本面为越来越多的金融圈和媒体的认识，今后在安全边际内配置的机会越来越少了。

从历史和哲学中，在和大师们神交的过程中，我们的目光看的更远，对自己的投资信念越发坚定。

深发展新业务分析评价

原来针对中小企业的新业务的具体范本出来了，利差惊人15～18％！并且引入无限责任追偿制度，这一点区别于有限责任追偿制度，本质上是提高了贷款人的违法成本，贷款者的身家是本质抵押，同时该业务一个特点就是完全定量化，将最小程度的减小人为的主观判断。

这一业务虽然利润惊人，但是银行的本质是在经营信用和流动性，突出要求风险控制的能力(银行的核心竟争力之一)，尽管是无限责任追偿制度，但是真正在操作过程中，到了司法诉讼层面，成本还是较高的，关键是形成规模和较好的本息回收。对于这个业务，从财务的角度，最早要到07年年报，最迟要到08年3季报才能反映纽曼和其团队的风控能力和盈利水平。目前给以中性的判断，需要给以时间和耐心观察。

对于投资，盲目的乐观是大敌，结合纽曼和其团队的既往表现，审慎的乐观等待新业务的进展。

地狱的火海

今天中信银行出了公告，发行PE接近60倍（06年权益计算），按07年权益计算，PE为39，看看那些申购的机构和基金，不禁愕然，背后是多少的民脂民膏！现在二级市场的银行也没有如此疯狂！而一级市场竟然如此火烫！前期民生的私募已经达到了29倍的PE，而现在看来当时认购的参与者与中信银行比，只是低烧而已。

中国的经济强劲，政治稳定，资本市场睡狮初醒，银行价值可见一斑，但是一级市场就这么定价，实在是皇帝的新装啊，中国告诉世界，我的银行就是值60倍！

时间是我们忠实的朋友

我们拥有公司的一部分所有权，这些所有权的价格在市场上每天上下波动，市场先生的情绪起伏很大，偶尔在梅雨季节还会长时间阴雨连绵。

这种波动唯一为我们喜欢的就是：在大幅下跌时，我们可以以满意的价格(安全边际)，继续增加我们对于公司的所有权，时光流逝，优秀的企业会按照我们的预期甚至超过我们的预期给以回报，原因？时间是优秀企业的朋友，是劣质企业的敌人。我们要给深发展的是什么呢?

深发展，走在从优秀到杰出的路上

这家公司的经营绩效和眼光越来越超过自己的预期，对于金融业，一个优秀的CEO和一个强大的团队的作用如何强调都不过分，国内的金融业，具备这两种特质的公司，一个是深发展，另外一个就是中国平安。在今天的中国，金融业缺的不是资本，而是人才和体制，用纽曼的话，就是人员和流程，他上任以来，主要打造也是这两个环节，在没有外来资本补充的背景下，深发展走的道路就是《易经》中的道路“天行健，君子自强不息”。

对于深发展，自己的研究已经是几乎遍及了它的深处和细节，它的背景和历史，还有就是它未来的可能大东家GE money，它07年的利润预计可以达到1元以上，ROE25％左右（未考虑新资本增加），股改按照折算10送2的水平，目前的PE为22左右，考虑到其基本面，具有充分的安全边际，继续配置，它是否近期股改，我不是太在意，它的基本面足以支撑它未来的大幅上涨，目前它的市值还不到600亿，深发展仍在加速前进的路上，虽然已经在资产中超级配置，但是不妨碍我继续配置，巴菲特“投资的最大风险在于对投资品种的不了解”。

资产所有人们，好好锻炼身体，享受生活，行万里路，读万卷书，财富能给我们更多的人生自由，并实现美好的人生梦想，但它不是人生的全部，恬静的感受那些巨人的伟大思想，多与家人一起，坐看风云起吧。

借来的火种，照不亮心灵

本来想写一系列的大众的错误认识的分析的，但是想想，统计学中的正态分布，无知是一种客观，价值投资诞生以来，并没有很多人执行，看看国内的机构和个人，涨时披着外衣和盔甲，跌时的模样三国里说了很多，还是留些情面吧。很多精神层面的东西，佛家讲顿悟，我是极为赞同的，顿悟是积累到一定过程的那次回眸一望，我在前面讲“借来的火种，照不亮心灵”就是这个意思，很多时候，如果人无法理解，那就最终不属于你。

守住这些企业的所有权，坚如磐石的守住

深发展的股改方案又作出了让步，根据目前的计算，已经是近10送3的水平，不得不佩服这些QFII的讨价还价的能力，连税都让深发展付了，还多送了0.5份的权证，而且降低了行权价，最后一次配置的深发展的PE目前已经降到了17左右.

深发展付出了更高的股改成本，通过的可能性现在几乎可以确定，而一旦通过股改，深发展的后续发展可以明确要加速，目前深发展的配置已属于加强型的超级配置，它必将为未来整个资产在07年以至于08年超越指数奉献更多的投资收益率，当初的研究和判断一一成为现实，它和我们重仓配置的万科将并肩走在前行的路上，是我们资产的双子星。指数对于我们没有意义。哪怕休市2年，我依然能自信对资产所有人们说，守住这些企业的所有权，坚如磐石的守住。

资产所有人们，继续多读书、读好书。

投资要独立思考，就是要按照逻辑和证据

格林斯潘又在欧洲看空中国了（在罗杰斯看来，格林斯潘的水平很一般），外资的大行也在看空中国，但是这些是舆论，核心的问题在于：中美谈判后中方还是作出了较大的让步－－QFII的额度增加至300亿美元，对中国金融资产的控股比例有所提高，当初美国科技股泡沫时400倍的PE没有大行站出来说高，而中国在企业的基本面强劲和特定的历史背景下的时候，QFII又开始制造大众对于市场泡沫观了。

你既然看空，就减小你的投资额度好了；

你既然看空，更不要提高控股比例；

你既然看空，就抛空手中的那些好的筹码好了。

这些外资的大行，更熟知金融史，更熟知舆论和市场的配合，他们的逻辑和工具我选择，但是结论和舆论我则保有清晰的认识，孔子语“巧言令色者鲜矣仁”，又语“听其言，观其行”，格雷厄姆所说的投资要独立思考，就是要按照逻辑和证据，而不是金融圈的认识。

研究一一在变为现实

深发展股改高票通过，自己的研究一一在变为现实，它之前的所有枷锁现在一一解开了，这个高速成长的金融平台将给纽曼和GE足够的舞台，面对之前配置以来的巨大涨幅，心里很平静，因为我知道，未来会有更大的涨幅等待，这是公司强悍的基本面和成长决定的，巴菲特在年度股东大会常说“这是一小撮顽固分子的会议”，对于一个投资者，一生中不需要太多的投资发现，按照巴菲特的经验，不会超过20个，我们的策略，是战略性的配置资产，未来若干年，没有巨大的泡沫，没有任何卖出的念头从脑海中滑过

现在看来，最近的配置只是相对于不到20倍的PE，未来回头看，这个位置再难见到了，对于这样一间杰出的银行，非常安全了，对于深发展的判断有以下几点没有变化：

银行中的翘楚：目前金融中，只配置这间公司；

顶级藏品：未来几年，不卖；

市值：年底必超过千亿；

资产投资收益：由于深发展的配置，整个资产07年超越指数的可能性更大了；

加深的忧虑：随着复牌后深发展的大幅上涨，金融圈必然改变看法，今后再在低位配置的难度更大了，金融圈就是这样的，低位时不屑一顾，高位时如获至宝。

看到公告，脑海里立即浮现了王勃的《滕王阁序》中的名句“落霞与孤鹜齐飞，秋水共长天一色”，让历史来说明一切吧。

lanxin

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深发展A ，基金眼中的新贵，基金在三季大幅增仓，结合其股价在第三季平台整理的走势，相信在第四季，会有十分惊人的表现

CyrixIII

真长啊，没看完
银行股我还是关注的，不过深发展价格太高了，偶是小小小股民，买不起
还是买买工商和中信好了

goldeye

GE都不要了，   

阿叔

太长，看不完